资本市场仍在寻路市场化

　　从2013年底至今，中国股票市场一直处在改革的前沿。优先股试点、并购重组市场化、投资者保护，各项制度相继出台，赢得了市场的赞誉。不过，关注度最高的新股发行体制改革却异常曲折。回顾半年来的股市改革进程，人们发现，现实与监管层当初高调宣示的市场化改革目标尚有不小的差距。

　　 新股发行体制改革走了弯路

　　“股权分置改革之后，紧接着就是发行审批体制改革，这个大方向是对的。但这次的改革弯路走得比较大，使得历时六七年的改革又回到了原点。”经济学家华生说。

　　时光追溯至2009年之前，当时的新股定价在监管部门的窗口指导之下，发行市盈率在30倍左右，新股是稳赚不赔的。人们热衷于打新炒新，这样的热情使得中石油的历史最高价定格在上市首日的开盘价48．62元，成为“历史怪谈”。

　　随后启动的新股发行体制改革放开定价管制，新股定价出现大反弹，原来的低价问题演变成“三高”——高发行价、高市盈率、高超募资金新症。尽管此后的市场渐渐开始依靠自身的力量消解高定价问题，但是深入人心的“三高”一直成为后续改革的核心。

　　最新一轮的改革依然难逃对定价的约束。“不得超过行业平均市盈率，所募集资金不得超过募投项目所需资金，这两条红线哪个都不能触碰。”一位不愿具名的投行人士说。“两限”之下，坊间甚至流传着一个可以轻松计算新股发行价格的公式：募投项目所需资金＋承销费/发行股数＝发行价格。而目前多家IPO公司的信息显示，新股定价和据此公式算出的价格相差无几。

　　如此定价发行，新股重回“稳赚不赔”的旧态。不用看公司基本面，不用考虑风险，只要买到就是赚的，大量资金扎堆儿打新，推高银行间市场利率，这样的场景与2009年改革之前毫无二致。

　　更进一步的是，面对投资者对股市扩容的担忧，监管层前所未有地明确了新股发行和审核的节奏，确定每周开两次发审会、年底前发100只新股的计划。

　　 市场化与行政管制之间的纠结

　　“新股定价市场化、IPO节奏市场化，这是新股发行体制改革必须坚守的两点，而今年上半年的改革显然突破了这两条底线，行政力量完全回归。”武汉科技大学金融证券研究所所长董登新说。

　　在经济社会各个领域中，资本市场由于其天然属性市场化程度最高。20多年来，我国资本市场从无到有、从小到大，在不断改革创新中发展壮大，市场化程度不断提升。然而，行政力量仍然是资本市场发展的一大障碍。

　　监管层对此认识深刻。“我们市场主要还是靠行政主导行为，它的运行机制还没有完全市场化。更为重要的是，围绕着资本市场的生态环境也没有市场化，促进资本市场发展的外部环境更没有市场化。”证监会主席肖钢说。

　　十八届三中全会提出，使市场在资源配置中起决定性作用。这为资本市场的发展带来巨大机遇，也给资本市场的市场化改革提出紧迫要求。5月9日发布的国务院《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》明确了未来资本市场市场化和法治化的发展方向。作为监管者，证监会也在努力从市场化出发推进各领域的改革，这曾经让市场十分期待。

　　“然而，当急速推进的市场化遭遇国情的现实，带来的却是改革的碰壁和退缩。”华生说，“现在的新股发行体制改革距离市场化的目标已经渐行渐远。”

　　一些受访的投行人士深切体会到监管层改革政策的摇摆，以及其后的市场化与行政化博弈。“从把新股定价和发行窗口全部交给市场自主决定，到管价格、管上市时间，并毫不讳言明确发行和审核节奏，半年多来，政策变化之快之大让人不知所措，市场信心也因此备受打击。”受访投行人士说。

　　 救赎A股：从“原点”整装再发

　　在经济换挡等复杂因素影响的背景下，A股市场陷入“熊途漫漫”，而摇摆不定的改革措施又打击投资者信心，让股市雪上加霜。面对当前的局面，股市改革该向何处去？

　　针对新股发行中的市场质疑，证监会新闻发言人张晓军日前表示，任何改革都不是一蹴而就、能解决所有问题的，改革成效也需要一定时间检验。新股发行改革需要综合施策、标本兼治、循序渐进完成。

　　的确，任何改革都不会一帆风顺，甚至可能存在暂时的曲折与倒退。但是，关键是要坚定改革的决心，坚持市场化改革的方向不动摇。

　　相比较当前市场上很多尖锐的批评，董登新更愿意把新股发行体制改革的问题看作是一种改革中的曲折。“当前，新股不败重回江湖，盲目打新、疯狂炒新回归市场，新股堰塞湖现象越来越严重，当务之急是要重回改革市场化的初衷，不要彷徨，不要摇摆。”董登新说。

　　他认为，市场化的改革要用法治化来护航，而不是采取行政化的手段补缺。“市场化、法治化与行政化是此消彼长的关系，行政管制的增加必然弱化市场的力量。”

　　任何改革都难免会走些弯路，但只要拥有改革的自信和坚持的勇气，就会将市场化改革向前推进。人们期待监管层拿出这样的自信和勇气，推动我国的资本市场改革大步向前。