食品行业：基于四条投资主线 坚定看多乳业

　　乳业“十三五”规划着手制定三四季度看好乳业股

　　9月5日工信部网站新闻，乳业“十三五”规划已着手制定，核心为调结构、保质量、重安全，加快培育具有自主品牌和国际竞争力的大型乳业集团，同时婴儿奶粉兼并重组是今明两年的重要任务。我们下半年全面看多乳制品板块，产品升级、成本下降、奶粉整合、国企改革为四条投资主线，沪港通提升估值。

　　产品升级趋势不改高毛利产品贡献增量

　　2009-2013年我国液态奶产品升级趋势明显。09年高端液态奶占比为19%,13年提高到29%,CAGR为24%,大众液态奶同一时期CAGR仅为8%。未来高端液态奶仍将维持快速增长趋势，到18年占比有望达到45%,13-18年预测CAGR为21%。14年上半年，伊利、光明等龙头企业的高毛利率产品继续保持高速增长，贡献了几乎全部的收入增量。乳制品行业结构升级趋势延续。

　　14-15年为上游周期下行阶段14Q4-15H1奶价将同比下降

　　一方面，14年国内奶牛存栏量有所恢复，规模牧场占比稳步提升；另一方面，国外原奶价格持续走低，全球乳制品9月2日最新拍卖成交均价2787美元/吨，同比下降43%。我们测算8月国内外价差已经扩大到35%,预计奶价下跌至3.8元/千克达到平衡14Q4-15Q2奶价将现同比下降。

　　婴儿奶粉企业分化伊利稳定

　　国内奶粉企业上半年分化严重，贝因美和雅士利大幅下降，表现较好的是伊利和北京某国企。其中伊利奶粉业务稳定增长，高端产品增速较快，其中金领冠增长40%,珍护基数小增长150%。

　　国企改革渐行渐近关注北京国企改革

　　A股主要乳业上市公司中有三家是国企，其中两家有激励，光明和伊利在有效的激励后，股价都有良好表现。8月北京市委市政府出台《关于全面深化市属国资国企改革的意见》，首农集团已成为北京市国资委系统首批深化改革试点10家企业之一。

　　重点推荐伊利股份：将迎来业绩和估值的双提目标价35元

　　未来产品升级和成本环比下降是主要看点，除了现有新品和明星产品外，此前公司积极布局海外奶源，很可能会有基于海外奶源的新品推出，不断提高产品结构和盈利能力，目前新西兰工厂已经进入试产阶段。公司在成长性、盈利能力、负债水平、分红指标上都优于蒙牛，沪港通推出后估值将得到提升。未来半年股价有望迎来业绩和估值带来的双提。预测14-16年EPS分别为1.39、1.77和2.26元，目标价35元，对应14年25xP/E,建议“买入”。